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    2019年是化工周期下行的一年。這個下行包含三個遞進層次：產品價格下行、企業盈利下行、股價下行。

    產品價格下行：一方面，產能的新一輪擴張，特別是新增了一批低成本先進產能；另一方面，過去兩年的高壓環保、安全政策產生邊際放松。供需關系的反轉，首先反映在化工產品價格。

    企業盈利下行：產品價格下行導致了化工企業收入和利潤的下降。

    股價下行：企業盈利下行后，是資產價值的下行。

    農藥原藥降價趨勢下逆周期的農藥制劑公司

    2018年江蘇鹽城灌云工業園的排污事件和2019年江蘇鹽城響水的化工爆炸事件，引發了政府對東部地區化工企業環保、安全風險的高壓徹查，大量農藥企業停產整頓，供應短缺導致產品價格上漲。但隨著整改后企業的復產，以及東部企業向西部地區的遷移，供應部分恢復，農藥產品價格在2019年下半年有明顯回落。

    農藥制劑企業盈利將逆原藥周期上行

    安道麥是全球第六大農藥公司，農藥制劑生產和銷售的龍頭，業務遍及全球。安道麥的制劑產品銷售和服務深入于農資終端消費，價格彈性較小，并且相對于原材料價格變動存在滯后性。近兩年由于其采購原材料（農藥原藥）成本的上升，侵蝕毛利率，公司利潤下滑。但2019年下半年原藥周期加速下行，將有利于公司盈利能力在2020年反轉上行。

    分析安道麥扣非歸母凈利潤在原材料價格波動時的彈性。安道麥最近4個季度構成的一個年度的營業收入為269.4億元，營業成本181億元，扣非歸母凈利潤為5.2億元，參考2018年年報中的數據采購材料費占營業成本的78%，所得稅率取25%進行計算。

    按此方法計算彈性，在原藥價格下降15%時，安道麥扣非歸母凈利潤21億，以2019年12月5日收盤235億市值計算，市盈率11倍；在原藥價格下降20%時，安道麥扣非歸母凈利潤26.3億，市盈率9倍。